美债反常大抛售背后：一场债务危机已初现端倪？

财联社· 10/30 23:00

①荷兰合作银行高级宏观策略师Benjamin Picton在本周三最新发表的一篇报告中就警告称，一场债务危机可能已初现端倪。

②主权货币发行国政府可以通过贬低本国货币的币值来偷偷摸摸地“违约”，而债券持有人将是替罪羊。

现在距离美国选民决定谁将成为下一任总统还有不到一周的时间。而美国国债在这场举世瞩目的大选前的高波动，无疑正令许多业内资深人士感到揪心。

荷兰合作银行高级宏观策略师Benjamin Picton在本周三最新发表的一篇报告中就警告称，一场债务危机可能已初露端倪。

Picton指出，“我特意想选择这样说：美国即将决定其下一任总统，而不再是下一任‘自由世界的领袖’，因为摆在桌面上的选项之一是在贸易和外交政策上采取更加孤立主义的做法，美国可能会拒绝发挥其领导作用，而是转而敦促哪些拒不让步的盟国承担更多的全球安全责任。”

Picton表示，这可能意味着“美国世界警察”新保守主义阶段的结束，而现在显而易见的是，美债市场和美元指数对特朗普再次获胜的潜在影响，正变得愈发敏感起来。

如下图所示，自9月中旬美联储大幅降息50个基点以来，10年期美债收益率反而累计大幅上涨了逾55个基点。那些在购房前一直等待美联储降息的美国人，正再度绝望般地面临着“7字头”的抵押贷款利率——因为美国抵押贷款的定价往往会更为贴合于收益率曲线的长端变化。

Picton表示，目前美债收益率曲线的形态很能说明状况。虽然OIS利率期货定价已削弱了对美联储今年进一步降息的前景，但2s10s（2年与10年）美国国债利差继续走高。2s10s收益率曲线在9月初还仍处于倒挂状态，但现在的利差已来到了15.5个基点。而奇怪的是，自美联储降息以来，2s30s利差完全没有变陡。

这说明了什么？一言以蔽之，市场预计短期内美联储降息次数会减少，而未来十年的通胀率可能会高于人们近期习惯的水平。那么，为什么会这样呢？随着特朗普在大选中获胜的几率提高，市场正在对资产进行重新定价，以反映特朗普政策纲领实施后的世界状况——特朗普本人是个大手大脚的人，他赞成全面减税和普遍征收关税，而大多数经济学家都会告诉你这些措施会引发通货膨胀。

但特朗普获胜还并不是债券市场唯一的熊市理由。哈里斯本人也不是财政鹰派，而且随着各国在医疗、养老、国防和利息支出方面的支出增加，人们对全球债务负担以及债务负担进一步增加的可能性再次感到不安。

债券持有人正成为替罪羊

Picton指出，最近的价格走势看起来是“理性预期”理论的胜利，但经济理论中的其他一些要素也在阳光下熠熠生辉。

理性预期是一个经济学的假说，是指人们针对某个经济现象进行的预期，是理性的。他们会最大限度的充分利用收获的信息来作出行动而不会犯系统性的错误。

低位但稳定的通胀目标是件好事，这一概念源于 “名义刚性”。从根本上说，这种观点认为经济中的某些价格具有 “粘性”，因此市场无法像古典经济学家通常所说的那样实现自我平衡。

这方面的一个例子可能是美国房屋销量的下降，因为销售商拒绝调整价格预期以反映当前的经济状况。另一个例子可能是，由于欧洲汽车行业在竞争中落败，德国大众汽车公司拟将汽车工人的工资削减10%(肯定会遭到工会的反对)。

在这两种情况下，市场报价(对房屋和劳动力的报价)都保持了粘性，没有根据冷酷的经济现实进行调整。买卖差价扩大，交易活动枯竭。那么，主导中央银行和国家财政部的新凯恩斯主义经济学家是如何解决这一问题的呢？他们通过制造足够的通胀，使买价上升以满足那些粘性报价，从而为经济机器的车轮运转提供润滑剂。

在周三晚些时候，英国财政大臣里夫斯公布了她的首份预算案，人们或许就能从中看到这种思路的一些蛛丝马迹。里夫斯宣布将增加税收和举债以进行投资——从额外举债1420亿英镑，到至少30年来最大规模的加税，预算规模之大令人瞠目。

Picton指出，目前英国债务与GDP之间比重已超过了90%(美国还要高)，这是经济学家卡门·莱因哈特和肯尼思·罗格夫预估的凯恩斯乘数将低于1的临界点(尽管这一理论在过去十几年间备受争议)。通俗地说，该乘数低于1，意味着政府每多花一美元，GDP增长量却不到一美元，因此，由于债务增长速度快于GDP，借贷和支出刺激措施将适得其反。

如何摆脱这一经济厄运循环？

Picton认为有两个选项：选择违约或财政紧缩政策。但人们其实可以排除紧缩，因为在乔治·奥斯本(前英国财政大臣)和朔伊布勒(已故前德国财长)之前的尝试严重破坏了社会契约之后，没有哪个政府敢于认真提出紧缩。在违约方面，无权发行本国货币的国家只能硬性违约（想想希腊），而主权货币发行国政府则可以通过贬低本国货币的币值来偷偷摸摸地“违约”。

Picton表示，这就是金融压制的情景——债券持有人将是替罪羊，他们通过持有实际收益为负的证券来为财政挥霍提供资金。在这种情况下，聪明的资金会退出债券市场，持有能对冲通胀的实物资产。

标普500指数今年累计上涨超过了22%，而长期美债收益率也在上升，这是否就是市场在债务危机初露端倪的情况下所设想的未来？